股市如何反映经济

股市是经济晴雨表,这是道琼斯理论对股市最经典的归纳。自从提出以来,100多年来几乎没有人会从根本上否定它。然而,股票市场对经济的反应过程并不是那么简单,充满了复杂性和可变性。

1.股市与经济增长率。近10年来,中国GDp实际增长率最高的是1992年的14.2%。从1993年开始,连续7年下降,直到1999年达到最低点。但在这七年里,中国股市以上证综指的年均值为基础,已经上涨了五年。特别是1995年到1999年,GDp增速连续四年下降,降幅超过30%,而股市连续四年上涨,涨幅达到110%。相反,从2001年到2005年的四年间,GDp增速持续上升,但股市连续四年下跌。从这个角度来看,股市对经济的反应并不那么机械地等同。

2.股票市场和公司利润。我们做了两方面的统计。一个是上证指数和公司平均净资产收益率:从1994年的平均净资产收益率17.77%起步到1998年的9.17%。我国上市公司净资产收益率连续四年下降,降幅达48.4%。这四年股市经历了两年的强势盘整(1995年和1998年)和两年的大幅上涨(1996年和1997年),上证综指四年的年均涨幅达到78.76%。

一个是指数和利润增长率。为了更准确地反映客观情况,我们计算了上市公司扣除新股贡献后的可比利润增长率。自1994年以来,上市公司可比利润增长率连续五年为负,即1995年、1996年、1998年、2001年和2005年。有两个上升年(1996年和2001年),两个强势盘整年(1995年和1998年),真正的下跌年只有2005年。这一结果仍然令人沮丧。被称为经济晴雨表的股市,甚至无法提前对企业利润的增减做出反应。

那么股市到底反映了什么呢?从统计数据来看,股市反映了四点。

首先,股市从总趋势上反映宏观经济。宏观经济总量的长期上涨推动股价指数的长期上涨(如图)。这种反映也不是机械的,即宏观经济总量的上升不一定推动股市上涨,股市只是围绕宏观经济总量波动。这个波动不是不规则的:每当股价指数达到高点,股市就会由涨转跌;当你到达低点时,你会从下跌转向上涨。推动这一转折点的因素很多,有时是企业利润的增加或减少,有时是经济增长率的变化,有时是利率的变化等。其次,股市反映了公司的平均盈利水平。我们统计了1995年以来我国上市公司利润的年均增长率,得到的数据为:12.41%。然后我们以上证指数1995年的年均661点为起点,按照年均增长12.41%来计算上证指数每年的理论值。最后,我们将实际指数与它进行比较,表明两种趋势高度重合,但当市场乐观时,指数运行在理论值之上;当市场悲观时,指数运行低于其理论值。

第三,股票市场与利率的关系比股票市场与宏观经济的关系更密切。特别是在1994年到2001年的7年间,以1年、3年、5年3个基准利率的平均值计算的银行存款基准利率从12.36%下降到2.61%,可以充分解释这7年的牛市。2001年,由于股市估值大幅透支了利率下降效应,股市开始调整。从2002年到2003年,随着利率的小幅下降,股市进入了相对稳定的阶段。2004年到2005年,利率持续上升,股市再次下跌。2006年,虽然平均基准利率从3.03升至3.21,但上市公司可比利润增长53.61%,推动股市大幅上涨。2007年,虽然平均基准利率升至4.31,但上市公司可比利润达到63.88%,推动股市更大幅度攀升。

第四,股市与CpI的关系比宏观经济要密切得多,股市在很大程度上可以提前反映CpI的变化。

综上所述,股市就是这样一个:的市场,主要依靠宏观经济总量,以企业利润长期平均增长率为中心轴,围绕经济总量和企业利润平均增长率以一定的偏差率运行。其间阶段性的起伏由四个因素决定:第一,指数在GDp渠道中的地位;二是市场估值处于高位或低位;三是CpI的运行趋势(影响公司利润增减的最重要因素之一);第四,利率政策与流动性和社会资本平均收益率密切相关。

目前指数处于GDp通道的下行轨道,整体市场估值处于低位,利率进入下行周期,唯一的不确定性是CpI的走势。在这种背景下,整体市场仍将处于压力上升、支撑下降、惊喜尴尬、忽冷忽热的触底阶段。(作者是上海智晟投资管理有限公司首席经济顾问)

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